中华网财经讯，6月8日，惠誉授予中国房地产开发商融信中国控股有限公司(Ronshine China Holdings Limited，简称“融信中国”，03301.HK，BB- 稳定)拟发行高级票据“BB-”评级。该票据由融信中国提供无条件、不可撤销的担保，因此其评级与融信中国的高级无抵押评级一致。融信中国计划将该票据的净收益用于现有债务再融资。

融信中国的评级受到其稳定的权益销售规模和2019年持续去杠杆化的支持，这都在惠誉的预期之内。由于土地收购活动放缓，融信中国的杠杆率(按净债务/调整后库存衡量)自2019年上半年的43%降至年末的38.5%。惠誉认为，融信中国的优质土地储备足以支撑未来三到四年的开发需求，使其在土地收购方面有足够的灵活性，公司有能力将杠杆率保持在40%以下。

关键评级驱动因素

承诺去杠杆：惠誉预计，未来两年，融信中国的杠杆率(按净债务/调整后库存衡量，含为合资公司和联营公司担保的债务)将保持在40%左右。惠誉预计，该公司会将40%的权益销售额用于拿地，基于融信中国充足的土储，这将足够支持其适度增长的销售规模。融信中国在2019年和2018年实现了去杠杆化，同时，管理层承诺会将优化债务结构和降低融资成本作为其首要目标。

土地储备优质且分散：惠誉预计，融信中国分散的土地储备和在一二线城市的深耕将支持公司未来两年内的销售增长。截至2019年末，融信中国的权益土地储备达到1330万平方米，相比2018年底的1290万平方米有所增长。融信中国的200个项目分布在中国44个城市，主要侧重于一、二线城市，截至2019年底，公司80%的土地储备(按面积计算)位于一、二线城市。

利润率稳健：基于融信中国的优质土地储备，惠誉认为，公司的购地成本具有竞争力，将支撑其25%-28%的EBITDA利润率。自2016年以来，融信中国便致力于河南省郑州市和山西省太原市低地价的一二级联动开发项目，并持续与大型开发商在一、二线城市合作拿地，以缓解招拍挂拿地土地溢价的压力。2019年，融信中国的EBITDA利润率(将资本化利息加回已售商品成本后)为29%。融信中国的平均购地成本为6897元人民币/平方米，约为其2019年合同平均售价的32%。

规模制约评级：融信中国2019年的权益合同销售额为640亿元人民币，略高于大多数“BB-”类评级的同业公司，但明显低于“BB”类评级公司，后者的权益合同销售额可达900亿元人民币以上。鉴于融信中国拥有多样化、高质量的土储，并持有2200亿元人民币的可销售资源，公司已将2020年的总销售目标设定为1500亿元人民币。惠誉据此估计，融信中国本年度的权益销售额将稳定在600-700亿元人民币之间。惠誉认为，融信中国6%的温和销售增长意味着公司无需大规模增加土储。2019年，主要受总建筑面积增加的推动，融信中国的合同销售总额增长了16%，达到1413亿元人民币。

债务结构和流动性改善：融信中国的债务结构有所改善，该公司在2019年2月通过对3.9亿美元的高级票据进行债务互换延长了债务期限，同年6月又提前赎回了18亿元人民币的私募企业债券，并回购了息票率8.25%、2021年到期的6500万美元高级票据。融信中国的现金/短期债务也比自2018年末的1倍提高至2019年末的1.9倍。

非控股权益居于高位：融信中国的非控股权益约占总股本的60%，在同业中处于较高水平。这削弱了公司的财务灵活性，原因是非控股权益较低的房企可在需要时出售项目中的股权以降低杠杆率。

评级推导摘要

融信中国的权益合同销售额约为640亿元人民币，规模略高于大多数评级为“BB-”的同业(介于500亿到600亿元人民币之间)。融信中国多元化的优质土地储备与禹洲地产股份有限公司(Yuzhou Properties Company Limited，简称“禹洲地产”，01628.HK，BB- 稳定)相当。随着融信中国的杠杆率持续改善至低于40%，其杠杆率水平略优于评级为“BB-”的同业，但其非控股权益在总股本中的占比较高。

融信中国2019年的权益销售额为640亿元人民币，低于包括龙光地产控股有限公司(Logan Property Holdings Company Limited，简称“龙光地产”，03380.HK，BB 稳定)的“BB”评级同业公司，龙光地产2019年的权益销售额约为900亿元人民币。

融信中国的业务规模和资产质量都强于评级为“B+”的受评同业，例如海伦堡中国控股有限公司(Helenbergh China Holdings Limited，以下简称“海伦堡中国”，B+ 稳定)和中梁控股集团有限公司(Zhongliang Holdings Group Company Limited，02772.HK，简称“中梁控股”，B+ 稳定)。相较于海伦堡中国，融信中国的盈利能力更强，杠杆更低;和中梁控股相比，其财务状况更加稳定，可预测性更强。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2020年的权益合同销售额增长率为0%，2021年至2022年为3%(2019年为4%)

-2020年至2022年间EBITDA利润率(将资本化利息加回已售商品成本后)为25%-30%(2019年为29%)

-2020年至2022年间拿地支出约占合同销售回款的40%(2019年为31%)

-2020年至2022年间建设资金流出约占合同销售收入的32%-35%左右(2019年为27%)

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/评级调升的未来发展因素包括：

-杠杆率(按净债务/调整后库存衡量，含为合资公司和联营公司担保的债务)持续低于35%(2019年为38.5%)

-权益合同销售额大幅增加至与“BB”评级同业相当的水平

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/评级调降的未来发展因素包括：

-杠杆率(按净负债与调整后库存衡量，含为合资公司和联营公司担保的债务)持续高于45%

-EBITDA利润率(将资本化利息加回已售商品成本后)持续低于25%

流动性及债务结构

流动性充裕：截至2019年末，融信中国的现金余额为343亿元人民币，其中包括33亿元人民币的受限制现金，足以覆盖其187亿元人民币的短期债务。公司于2019年发行了息票率11.25%、2021年到期的6亿美元高级无抵押票据，息票率10.5%、2022年到期的总计5亿美元高级票据，息票率8.75%、2022年到期的总计4.35亿美元高级票据以及息票率8.95%、2023年到期的3亿美元高级票据。该等票据的发行目的均为再融资。